04/12/16

וכיצד ניתן לעשות מזה כסף?

מניה הינה נייר ערך הכולל מספר זכויות שונות לבעליו. הזכות הבסיסית ביותר של בעל מניות הינה שותפות ברווחי המיזם העסקי. היינו, מי שמחזיק במניה מאמין שהחברה תצליח ותיצור ערך משמעותי עתידי לכל בעלי המניות, וכך הוא יוכל להרוויח תשואה נאה על השקעתו. מימוש הערך החיובי שנוצר בפירמה עסקית נעשה באחת משתי דרכים עיקריות: קבלת דיבידנד (חלוקת חלק מהרווח במזומן בין בעלי המניות) או עליית מחיר המניה עצמה (הסכמה כוללת של השוק שהתאגיד שווה יותר בעזרת מנגנון של היצע וביקוש בשוק חופשי). הזכות הפחות מוכרת לבעל המניות הינה הזכות להשפעה באסיפת בעלי המניות, שם מקבלים החלטות אסטרטגיות ועקרוניות אודות הניהול של החברה הציבורית. זכות ההצבעה באסיפת בעלי המניות הינה לפי אחוז ההחזקה במניות של המצביע. היינו, אם ישנו בעל שליטה שיש לו 51% מזכויות ההצבעה, אין לשאר בעלי המניות כל השפעה, שכן ללא הסכמתו של בעל השליטה, שום החלטה באסיפת בעלי המניות אינה יכולה להתקבל.

על רקע ההקדמה המופשטת שלנו ניתן לומר שמשהו מוזר קורה במניות של חברת אנדר ארמור (Under Armour). אנדר ארמור הינה מותג מוכר לביגוד וציוד ספורט איכותי ואופנתי. היא מנוהלת בארצות הברית וכוללת סניפים רבים במרכזי קניות מרכזיים, בעיקר בשוק האמריקאי. החברה נשלטת על ידי היזם והמייסד שלה, מר קווין פלנק, שהתחיל את העסק על ידי מכירת טי-שרטים מהמחסן בבית הוריו. העסק של פלנק הלך והתפתח עם השנים והפך להיות חברה ציבורית גדולה עם הכנסות שנתיות של כ- 4 מיליארד דולר (ארה"ב) ורווח נקי שנתי של כ- 232 מיליון דולר (ארה"ב). מלכתחילה פלנק ביקש לצמוח ולגדול עם שותפים רבים מהציבור אך הוא מאוד חשש מאיבוד השליטה האסטרטגית בחברה. על כן, מבנה ההון העצמי (המניות) של התאגיד הציבורי מעט מורכב. ישנם 3 סוגי מניות בחברה: UA (רגילות), UA-B (לבעל השליטה) ו- UA-C (מיוחדות). מניות החברה הרגילות הינן UA והן כוללות את כל הזכויות שמנינו למעלה (רווחים, הצבעה באסיפת המניות וכו'), ונסחרות בשוק ההון האמריקאי. מניות UA-B הינן מניות המוחזקות בעיקר על ידי בעל השליטה (פלנק) והן כוללות זכויות הצבעה מיוחדות באסיפת בעלי המניות. בעזרת מניות אלו מחזיק פלנק בכ- 66% מזכויות ההצבעה באסיפת בעלי המניות, ומהווה בעל שליטה מוחלט בתאגיד הציבורי. מניות UA-C הינן מניות מיוחדות הכוללות את כל הזכויות הבסיסיות של שותפות ברווחי החברה וקבלת חלק מהערך שהחברה יוצרת. אולם, מניות אלו, על אף העובדה שנסחרות בשוק ההון האמריקאי, אינן כוללות כל זכות להשפעה באסיפת בעלי המניות. פלנק הסביר כי הוא הנפיק את המניות בסדרה UA-C על מנת לאפשר לעוד אנשים להיות שותפים לחברה ולחזון שלה, אך ללא שינוי מהותי לשליטה הכמעט מוחלטת שלו באסיפת בעלי המניות.

אז למה כל זה מעניין? כי לכאורה פער המחירים בין UA לבין UA-C אמור להיות קטן ביותר. ההבדל היחיד ביניהם הינו סמנטי ורשמי. UA כוללת זכויות הצבעה בעוד UA-C אינה כוללת זכויות הצבעה. אבל זכויות ההצבעה הינן חסרות ערך כל זמן שיש כאן בעל שליטה חזק, עם אחוזי השפעה ניכרים. גם אם לא היה כאן בעל שליטה חזק, עדיין זכויות ההצבעה הינן בעלי ערך שולי ולא משמעותי, כיוון שרוב בעלי המניות מהציבור כלל אינם מממשים את הזכות להצביע. לאור זאת, מפתיע לגלות פער של כ- 20% בין מחירי השוק של UA ו- UA-C. בדיקה מהירה של מצבים דומים בחברות קמעוניות אמריקאיות מורה שהפער ההיסטורי הצפוי הינו פחות מ-4% אז למה באנדר ארמור יש פער מחירים כל כך גדול? לא מצאנו תשובה טובה המספקת הסבר סביר להפרשי שער כל כך גדולים ואין לנו אלא לסכם כי מדובר על כשל שוק קלאסי הנובע מחוסר הבנה של חלק מהמשקיעים.

אז אם אתם בעלי לב חזק, ומחפשים הזדמנויות ספוקלטיביות (עם סיכון משמעותי), כדאי לכם להתעמק בנתונים ולברר מה בדיוק קורה שם באנדר ארמור. אם תגיעו למסקנה שהצגנו, שאין סיבה מהותית לפערי המחירים הכל כך גדולים, אז בוודאי תסכימו עמנו כי הפער שם חייב להיסגר. היינו, לא ייתכן ששני נכסים פיננסיים (מניות) כל כך דומים, עם תזרים מזומנים צפוי זהה, ייסחרו לאורך זמן בהבדלים כל כך משמעותיים. היופי שבהבנה הזו הינו כי לא כל כך מעניין אותנו כיצד הפער ייסגר (ערך החברה תעלה והמניות שלה ייסחרו במחיר גבוה יותר או ערך החברה יישחק והמניות שלה ייסחרו במחיר נמוך יותר) – העיקר שהפער ייסגר. אם ישנה ציפייה שהפער ייסגר צריך לבצע פעולה די פשוטה לשחקנים מנוסים בשוק ההון: לרכוש את הנכס הזול (UA-C) ולמכור (בחסר) את הנכס היקר (UA). משקיעים מתוחכמים יותר יכולים ליצור חשיפה דומה בעזרת שוק הנגזרים הפיננסיים (אופציות וחוזים עתידיים).

אז מה הסיכון? הסיכון הוא שאנו טועים, או לחלופין שיעבור הרבה מאוד זמן עד שהפער ייסגר, או במקרה קיצוני שהפער עוד יגדל משמעותית לפני שייסגר וכו'. אלו סיכונים ממשיים שחייבים לתת עליהם את הדעת, ואולם הערכה הסתברותית שמרנית מורה כי יש לאסטרטגיה שהוצגה לעיל 65% הסתברות להצלחה בטווח של עד שנה. אז אם אתם מחפשים השקעות מעניינות שנובעות מטעויות בתמחור נכסי הון, שווה להשקיע מעט זמן ומאמץ ולחפש עוד מידע בנושא.

- - - - - - - - - - - - - - - -
אין באמור כדי להוות תחליף לייעוץ השקעות אישי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים והייחודיים של כל אחד ואחת.

נשמח לעמוד לרשותכם בפגישת ייעוץ ראשונית, ללא כל התחייבות.

שם מלא:

טלפון:

אימייל:

הודעה:
Please let us know your message.

inside image en